Thursday, February 25, 2010

German labour market defies winter

Snow-resistant? German unemployment increased by a non-seasonally adjusted 25,900 in February. Officially, 3.64 million Germans are currently unemployed. In seasonally-adjusted terms, however, unemployment increased by only 7,000, lifting the seasonally-adjusted unemployment rate to 8.2%, from a revised 8.1% in January. At the same time, the numbers of vacancies dropped for the first time since September, by 4,000.

Today’s labour market report includes good and bad news. Of course, it did not come as a surprise that German unemployment would continue to increase again and it was also not the last time. However, the fact that even with an exceptionally strong winter, seasonally-adjusted unemployment only increased marginally is good news. While the rest of the economy seems to suffer from the harsh winter weather, the labour market remains snow-resistant.

Looking ahead, things will probably get worse before they get better and unemployment is still bound to increase somewhat. However, the worsening should be short-lived. Leading indicators, historical evidence and recent wage settlements with job guarantees all point to a stabilisation of the labour market around the summer. Recent German surveys showed that recruitment plans are improving gradually. Initially, the stabilisation of the labour market should be marked by a pure unwinding of short-work schemes with only limited impact on private consumption. However, given very sluggish consumption in the second half of last year, no boost can be too small.

The labour market should continue to be the bright spot of the German economy and tender positive surprises should not be excluded. The horror scenarios of exploding unemployment remained what they were: scenarios.

Wednesday, February 24, 2010

German recovery takes a break

Today’s second estimate of the German statistical office confirmed what we already knew: the recovery took a break in the fourth quarter. After two quarters with solid growth, German GDP stagnated in Q4 2009. The YoY decline of 1.7% illustrates that the economy has left the worst behind.

The decomposition of the decline reveals interesting details. Consumption life after the car scrap scheme does not exist. Private consumption dropped by a dramatic 1.0% QoQ, returning private consumption to the level of early 2007. Capital investment and, very surprisingly, government spending also dropped significantly. Only exports continued their strong upward trend, increasing by 3.0% QoQ. Rebalancing the German economy towards more domestic demand looks differently.

At first sight, it looks as if the German economy has fallen into hibernation: stagnating growth in the fourth quarter and yesterday's weakening Ifo index. However, looks can be deceiving. The underlying trend remains healthy. Demand for German products remains strong and German companies are increasingly becoming more positive about the future.

Looking ahead, the harsh winter weather will determine the near term outlook for the German economy as it weighs on production, construction and the implementation of the government's stimulus for infrastructure investment. However, the snow will only delay but not stop the recovery. The hibernation should be short.

Monday, February 22, 2010

Zeit fuer Idealisten

In findet man Idealisten aller Farben. Flämische Separatisten, die nichts lieber wollen als die Wallonen los zu werden, Wallonen, die sich am liebsten bei Frankreich anschließen würden und natürlich auch die Europäischen Idealisten. Die träumen nun schon Jahrzehnte den Traum der vollendeten Einheit Europas: die politische Union. Macht die griechische Tragödie diesen Traum endlich wahr?

Die Europäischen Regierungschefs haben letzte Woche zugesagt, Griechenland nicht fallen zu lassen. Mit politischem Gewicht wurde ein Sicherheitsnetz unter Griechenland gespant. Ob das reicht, um die Finanzmärkte zu beruhigen bleibt abzuwarten. Die von der Griechischen Regierung versprochene Haushaltskorrektur von 10% des BIP innerhalb von drei Jahren wäre ein neuer Europäischer Rekord. Politisch korrekt heißt so etwas „ambitioniert“, politisch unkorrekt „fast unmöglich“. Griechenland wird also sehr wahrscheinlich noch mal nachlegen müssen und die Regierungschefs können schon mal ihr Sicherheitsnetz anziehen.

In einer finanziellen Rettungsaktion, wie die auch aussehen mag, wird wohl vor allem Deutschland einen großen Betrag stemmen müssen. Nicht viele Bürger würden verstehen, warum in Deutschland gespart werden muss und die Steuersenkungen auf sich warten lassen, man aber gleichzeitig die Zeche früherer Partys anderer Länder bezahlt.

Genau das ist das Problem der Währungsunion. Es gibt keine deutlichen Sperrstunden und keine Ausnüchterungszelle. Die Währungsunion funktioniert nur, wenn es neben der europäischen Geldpolitik auch eine europäische Haushaltspolitik gibt. Eine Haushaltspolitik, bei der Länder deutlich gezwungen werden können, um in einem frühen Stadium ihre Probleme in den Griff zu bekommen. Und einen Strafmechanismus, bei dem nicht die anderen die Zeche bezahlen müssen.

Es gibt viele Möglichkeiten, ein strengeres Rahmenwerk in Kraft zu setzen. Es muss nicht die Europäische Wirtschaftsregierung sein. Es geht aber nicht ohne Machtverlust. Wenn der letzte Akt der griechischen Tragödie beendet ist, kann Europa jedoch nicht einfach zur Tagesordnung übergehen. Die Europäischen Idealisten in Brüssel wird’s freuen.

Dieses Stueck wurde auch in Euro am Sonntag als "Letter from...Brussels" veroeffentlicht

Thursday, February 11, 2010

Knal hem erin, Angie

Doelgericht, efficiënt en aan het eind van de wedstrijd vaak met de beker in de hand. Dat zijn de kenmerken van het Duitse voetbalelftal, maar niet van de nieuwe Duitse regering. De eerste 100 dagen van Merkel II volgden het motto: we zijn er even niet.

De startpositie was nochtans goed. Met dank aan het goede crisisbeleid van de oude regering was het ergste al achter de rug voordat de nieuwe regering ook maar een minuut op het pluche had gezeten. Duitsland stond en staat er beter voor dan veel andere grote landen. Een van de laagste begrotingstekorten van de eurozone, een stabiele arbeidsmarkt, geen oververhitte huizenmarkt en een competitieve export. Alleen de binnenlandse vraag sukkelt al jaren en het belastingstelsel is toe aan een hervorming. De opdracht voor de nieuwe regering was duidelijk: lastenverlichting voor gezinnen en bedrijven en een nieuw belastingstelsel met minder subsidies.

Het is net alsof de aanvaller in zijn eentje afstormt op de doelman. Nog een laatste dribbel en ... goal! De Duitse regering komt echter aangestormd als een lompe aanvaller, die over de bal struikelt. Voorbeelden? Een dag nadat het coalitieverdrag was ondertekend met daarin een akkoord over belastingverlagingen, kondigde de nieuwe minister van Financiën begrotingsconsolidatie aan. Een hervorming van het belastingstelsel zou met hem niet gebeuren. Elk psychologisch effect van de belastingverlaging was meteen verdwenen.

Toen er begin dit jaar na lange ruzies toch nog een lastenverlichting kwam, bevatte die een schoonheidsfout: naast lagere belastingen voor gezinnen en bedrijven kwam er ook een btw-verlaging voor hotels. Dat juist een hoteliersfamilie de campagnekas van de liberale partij met miljoenen euro's had gespekt, was natuurlijk puur toeval.

De inhoud is matig. De communicatie niet beter. Bondskanselier Merkel begint steeds meer te lijken op haar mentor Helmut Kohl. Problemen worden niet aangepakt, maar uitgezeten. Een rustige, bemiddelende stijl paste misschien de vorige coalitie, maar nu niet meer. Angela Merkel speelt de anti-autoritaire moeder, die de kleintjes laat ruziën en met modder laat gooien zonder in te grijpen. Een autoritaire stijl zou beter werken. Enkel vertrouwen op het politieke instinct door in te spelen op de publieke opinie van de dag, zoals met het opkopen van gestolen gegevens over belastingontduikers, is gevaarlijk.

Laten we de eerste 100 dagen van de nieuwe regering vergeten. Duitsland maakt nog steeds een grotere kans om de komende jaren Europees kampioen economische groei te worden dan dit jaar wereldkampioen voetbal. Het wordt echter tijd voor een duidelijk plan en richting. Onzekerheid over belastinghervormingen zijn gif voor de economie. Knal hem erin, Angie.

Deze column verscheen eerder in het Belgische dagblad De Tijd

Tuesday, February 9, 2010

A good old friend

At least there is one reliable source of growth. German exports continued their recent upward trend in December, increasing by 3.0% MoM, from 1.1% MoM in November. At the same time, imports increased by 4.5% MoM, after a 6.2% decrease in November. As a consequence, the trade surplus narrowed to 13.5 billion euro, from 17.2 billion euro in November. Since March last year, German exports have increased by more than 10%.

All recently released data indicate that the recovery has slowed down in the fourth quarter. The first estimate will be released on Friday and is likely to show only a moderate growth. However, only at first glance would this mean that the recovery has ended before it really got started. At second glance, the picture looks much better. The inventory cycle is still turning and should lead to a significant growth impulse in the coming quarters. Moreover, stock building in China is still continuing and the upshot of public finance problems in the Eurozone is that no one talks about export-hindering euro strength anymore. In nominal effective terms, the euro exchange rate has lost more than 3% since the beginning of the year and is now back at its level of February 2009.

Today’s numbers highlight once again that the German economy can almost always rely on a helping hand from the export sector. The road might be bumpy but it is the road to recovery and not a dead-end street.

Monday, February 8, 2010

Een Griekse tragedie – bedrijf twee

De Griekse tragedie gaat verder. Eerst was het alleen Griekenland, rampzalig begrotingsbeleid, een torenhoge overheidsschuld en het gesjoemel met de statistieken, die de markten in rep en roer brachten. Nu verspreid zich de onzekerheid op andere Europese landen. Portugal, Italië, Griekenland en Spanje, sommige gebruiken de eerste letters van deze vier landen als beschrijving van de slechte staat van hun overheidsfinanciën, worden nu allemaal in een rijtje genoemd als mogelijke kandidaten voor een staatsfaillissement. In bedrijf twee van de Griekse tragedie is de varkensjacht begonnen.

Echter, George Orwell heeft in zijn boek “Animal Farm” al geschreven dat alle dieren gelijk zijn, maar sommige meer gelijk zijn dan anderen. Vorig jaar kon dat al worden gezegd over de Oost-Europese landen. Toen dacht ook iedereen dat heel Oost-Europa zou gaan ontploffen omdat Hongarije financiële problemen had. Nu bijna een jaar later, is er geen enkel Oost-Europees land failliet, hebben de EU en het IMF wel financiële steun moeten geven aan sommige landen en zijn overheden flink aan het bezuinigen.

Ook de landen rondom de Middellandse Zee zijn niet allemaal hetzelfde. De Griekse situatie wordt door geen ander land geëvenaard. De overheidsschuld in Spanje bedroeg vorig jaar rond 55% van het BBP en in Portugal rond 77%, vergeleken met 113% in Griekenland. Alleen Italië had met 115% van het BBP een “Griekse” schuldprobleem. Ook de begrotingstekorten zijn verschillend. Met bijna 13% BBP had Griekenland afgelopen jaar het hoogste begrotingstekort van alle Eurozone landen. Portugal had een tekort van 8%, Spanje 11% en Italië 5%. Geen geweldige cijfers, maar de Griekse combinatie van hoge schuld en een hoog begrotingstekort is uniek.

Als de storm niet overwaait, zijn er een aantal scenario’s denkbaar. In het meest gunstige scenario blijven de spreads op Griekse, Spaanse en Portugese staatsobligaties hoog, maar kunnen de landen blijven lenen op de kapitaalmarkt. De regeringen implementeren bezuinigings- en hervormingsplannen en verliezen daarmee niet het vertrouwen van de kapitaalmarkten.

Als de bezuinigingen niet (of alleen gedeeltelijk) worden uitgevoerd, of de landen het vertrouwen op een andere manier verspelen, is een technisch faillissement mogelijk. In dit geval zou waarschijnlijk financiële steun van de EU (of zelfs het IMF) volgen. Of met een directe lening of met een garantiestelling voor nieuwe obligaties. In dit scenario zouden de redders uiteraard iets terug vragen, namelijk de bezuinigingen en hervormingen die de landen vrijwillig niet hebben doorgevoerd. De landen zouden in zo’n geval deels economische soevereiniteit verliezen.

In een geval van faillissement zonder steun van derden, zou een land kunnen beslissen zijn verplichtingen voor schuldeisers niet of niet meer volledig na te komen. Argentinië en Rusland zijn voorbeelden hiervan. Het vertrouwensverlies zou echter groot zijn. Een alternatief is bijvoorbeeld het invoeren van een duale munt. Het land behoudt de euro voor internationale transacties en gebruikt voor de binnenlandse economie een nieuwe ‘munt’ in. Zo zou Griekenland of elk ander land in theorie kunnen devalueren zonder uit de Eurozone te moeten stappen. Of daarmee het vertrouwen van beleggers terug kan worden gewonnen, is echter niet duidelijk.

Het laatste scenario is ook het meest onwaarschijnlijke. Namelijk dat een land de Eurozone zou verlaten. Voorzien is deze optie in de Europese Verdragen niet, maar juridisch is het blijkbaar mogelijk; praktisch echter niet. Behalve de spontane bankencrisis die zo’n stap zou veroorzaken (alle Grieken zullen snel hun euro’s over de grens brengen en ook buitenlands kapitaal vlucht weg), maakt het de schulden alleen maar ondragelijker. De Griekse overheid heeft geleend in euro en moet ook in euro’s terugbetalen. Dat wordt met een waardeloze eigen munt onbetaalbaar.

Hoe dan ook, het is vooral aan de landen zelf om met een oplossing te komen. Alleen geloofwaardige bezuinigingen en economische hervormingen zullen helpen om het vertrouwen van beleggers en markten vast te houden. Deze lijn van zelfverantwoordelijkheid volgt ook de Europese Unie. De Europese Commissie heeft vorige week al een eerste stap gezet. De Grieken komen nu min of meer onder curatele te staan van Brussel. De Europese Commissie steunde afgelopen week de Griekse begrotingsplannen, maar maakte ook bekend vanaf nu permanent over de Griekse schouder mee te kijken. Nog nooit eerder heeft de Commissie alle beschikbare instrumenten tegen een land op hetzelfde moment gebruikt. Aangescherpt toezicht op het begrotingsbeleid, duidelijke aanbeveling voor structurele hervormingen en een juridische procedure tegen de creatieve boekhouding. De Europese ministers moeten deze maatregelen nog goedkeuren. Maar anders dan bij eerdere pogingen van de Commissie om landen aan te pakken, is de verwachting dat de ministers de maatregelen niet zullen afzwakken.

In dit tweede bedrijf van de Griekse tragedie zijn de financiële markten bezig met een varkensjacht. Het is echter niet duidelijk wat de markten echt zoeken en het lijkt soms meer op “Animal Spirit” dan op “Animal Farm”. Een daadwerkelijk faillissement? Een Europese reddingsactie? In ieder geval het laatste lijkt niet zo snel te gebeuren. Zelfs als er nu een verzekering zou komen voor Griekenland, zou de speculatie door gaan of Europa ook bereid zou zijn de kolen uit het vuur te halen voor Spanje, niet eens te denken over Italië. Economieën of overheidsfinanciën kunnen niet binnen een dag van koers veranderen. Geen regering kan zijn begrotingstekort binnen een week van 13% BBP naar 3% BBP terugbrengen. Dat is echter wat de financiële markten op dit moment blijkbaar verwachten. De strategie van de andere Europese landen richting Griekenland, maar ook richting Spanje en Portugal lijkt op dit moment heel duidelijk: het is jullie probleem en niet ons probleem. Als andere landen nu al zouden bijspringen om te helpen, zou dat een verkeerd signaal geven. Europa kan op dit moment niet meer veel doen, dan harde taal te gebruiken. Het tweede bedrijf van de Griekse tragedie was de varkensjacht. Het laatste bedrijf moet nog worden geschreven. Hoewel wij nog steeds een “happy end” verwachten, kan de spanning in eerste instantie nog oplopen.